Акції SpaceX щойно дали Волл-стріт жорсткий урок поганого таймінгу.
Минуло лише кілька днів після того, як аналітики більш ніж десятка банків оприлюднили майже одностайно оптимістичні цільові ціни, а папери просіли нижче IPO-рівня $135 уперше — і продовжили ковзати в бік $125. Такий розворот виглядає шокуюче для компанії, чий лістинг на Nasdaq у червні став найбільшим IPO в історії США: котирування, що підскочили майже до $211 за перші три дні торгів, тепер втратили майже 60% вартості. У результаті навіть ті, хто отримав акції на ранньому розміщенні, сьогодні фіксують збиток у разі продажу.
Цей масштабний відступ застав зненацька ключових бекерів Волл-стріт. На початку липня аналітики з вісімнадцяти банків, які супроводжували, ймовірно, найгучніше IPO всіх часів, випустили свої прогнози щодо SpaceX. Як і зазвичай, приблизно через 25 днів після старту торгів дослідницькі записки з’явилися майже одночасно, накривши ринок хвилею оцінок.
Для андеррайтерів угода SpaceX стала великим джекпотом. Загалом вони отримали $500 млн до витрат — це 0,66% комісії від залучених $75 млрд. Як пояснює Джей Ріттер, професор Університету Флориди та провідний світовий експерт з IPO, у типовому розміщенні банки підсумовують усі витрати, віднімають їх від загального доходу, а чисту суму ділять пропорційно до отриманої частки акцій. Наприклад, п’ять банків — Goldman Sachs, Morgan Stanley, J.P. Morgan, Citigroup та Bank of America — отримали приблизно 85% пакета, виставленого на продаж, а отже забрали б левову частку з півмільярда, мінус витрати, які, ймовірно, становлять лише невелику частину цієї надприбуткової суми.
У розміщенні SpaceX брали участь двадцять три банки — від згаданих гігантів до керуючих активами Bernstein і південнокорейського Mirae. Із цієї групи п’ятеро взагалі не надали ані цільових рівнів, ані рейтингів; серед них — Santander з Іспанії та Barclays з Великої Британії. Шостий учасник, William Blair, виставив лише рекомендацію “outperform” і не назвав майбутню ціну.
Натомість інші сімнадцять установ усе ж дали конкретні числа на горизонті 12–18 місяців — стандартний інтервал для волл-стрітівських таргетів. Найвищий прогноз озвучив Raymond James — $800; найнижчий — Stifel із $190. Відправною точкою для підрахунку потенційного апсайду став рівень $160, на якому SpaceX закрився 6 липня, напередодні масового виходу прогнозів. Відповідно, Raymond James малював близько 400% злету до 2031 року, тоді як Stifel на нижній межі припускав лише 19% зростання.
Отже, навіть найскромніший сценарій виглядав позитивно, а найагресивніший — майже захоплено. Ні нейтральних, ні негативних оцінок не з’явилося. П’ятнадцять банків посередині теж відверто симпатизували історії. Єдиним відносним “винятком” можна назвати Morgan Stanley, який поставив $300 — приблизно на 90% вище за $160 напередодні публікацій. Решта чотирнадцять розташувалися майже впритул: дев’ять — між $200 і $225 (розкид лише 12,5%), ще п’ять — у коридорі $235–$250 (усього 6,3% різниці).
Медіанне значення для 18 банків із таргетами — $225; ба більше, четверо вказали саме цю цифру, зокрема J.P. Morgan і Deutsche Bank. На момент виходу оцінок, щоб дійти до цього середнього рівня, потрібен був приріст на 41% від $160. При цьому андеррайтери використовували незвично барвисті формулювання, вихваляючи перспективи SpaceX. Morgan Stanley назвав її екосистему “AI’s final frontier”, тоді як B of A приписав дітищу Ілона Маска роль у “paving the superhighway to the stars.” А для Raymond James масштаб досягнення порівнюваний із електрифікацією, залізницями та появою інтернету.
Одностайні таргети банків виглядають як копіювання, а не реальний прогноз щодо SpaceX
Така загальна ейфорія мало дивує: ті самі банки продавали акції своїм клієнтам як вигідну можливість. По суті, масив близьких один до одного прогнозів свідчить, що андеррайтери просто “грають у безпечне”. “Аналітики одного банку, схоже, сильно орієнтуються на ціни, які прогнозують інші,” — каже Ріттер. Їхній підхід, на його думку, простий: взяти поточну котирувальну ціну, додати великий приріст, схожий на приріст у конкурентів, і по можливості не вирізнятися.
Проблема в тому, що ці аналітики нашаровували щедрий “преміум” на оцінку, яка й без того, коли вони оприлюднювали прогнози, вже була захмарною — $2 трлн. Перехід до медіанного таргету $225 від $160 (закриття 6 липня) означав би підняття капіталізації SpaceX ще на $1 трлн — до $3 трлн — десь між наступним липнем і кінцем 2027 року. Навіть на момент появи цих оцінок така математика виглядала майже нереальною. Варто пам’ятати: у 2025 році SpaceX втратила $4,9 млрд за скромної виручки менш ніж $19 млрд, а її оцінка вже тоді дорівнювала приголомшливим 105x від доходів.
Після свіжого падіння до $123 підйом стає ще крутішим. За середнім аналітичним сценарієм капіталізації $3 трлн у другій половині наступного року SpaceX коштувала б удвічі більше, ніж зараз Meta, перевершила б Microsoft на 7% і досягла б майже двох третин капіталізації Nvidia. У США лише 12 компаній мають вартість $1,0 трлн і більше; такі гравці, як J.P. Morgan і Walmart, ще не в клубі, а Berkshire Hathaway щойно-но туди потрапила. “Для Nvidia або компанії, що вже заробляє $100 млрд на рік, додати трильйон чи більше може бути правдоподібно,” — зазначає Ріттер. “А для звичайнішого гравця на кшталт SpaceX — набагато менш імовірно.”
Ось тверезий сценарій перевірки реальністю. Щоб інвестори підняли SpaceX до таких рівнів, вони мають одночасно повірити, що після неймовірного стрибка акція “нормалізується” впродовж наступного року або близько того та надалі даватиме стійкі прибутки. Якщо SpaceX дійде до $3 трлн до кінця 2027 року й потім забезпечить те, що нові інвестори зазвичай вважають мінімумом — приблизно 10% на рік, — то до 2034 року її капіталізація перевищить $6 трлн. За середнім PE “Mag 7” на рівні 31 це означало б річний прибуток у $200 млрд — набагато більше, ніж сьогодні заробляють найбільші генератори прибутку, Alphabet і Nvidia. Компанії, яка нині витрачає $5 на кожні $4, отримані з мобільних підписок та продажів AI, довелося б миттєво стати надприбутковою.
Причина, чому всі ці таргети настільки щільні та схожі один на одного, полягає в тому, що оцінити поточну й майбутню справедливу вартість SpaceX на основі її “підводних” фундаментальних показників надзвичайно складно. “Компанія, яка виходить на біржу й уже є прибутковою, створює набагато менше невизначеності при розрахунку справедливої оцінки та траєкторії,” — каже Ріттер. “Зі SpaceX ніхто не знає, куди вона прямує, тож рішення — просто додати великий відсоток, щоб показати оптимізм. Усе виглядає доволі механічно.”
Інакше кажучи, аналітики андеррайтерів фактично роблять постріли навмання. І вражає те, що майже всі ці постріли потрапляють у дуже близьку, але зрештою невідому мішень.
This story was originally featured on Fortune.com
